事件：

(资料图)

公司发布2023年半年报，报告期内公司实现营收132.61亿元，yoy+6.75%；归母净利润12.62亿元，yoy-44.31%，业绩不及预期。Q2单季公司实现营收62.76亿元，yoy-0.89%，qoq-9.99%；实现归母净利润6.83亿元，yoy-43.21%，qoq+17.82%。

结论与建议：

下游地产缓慢复苏，钛白粉需求较为弱势，公司主营价格下滑，业绩承压。

公司是全球钛白粉龙头企业，布局钛材料全产业链，钛白粉和海绵钛产能双双全球第一，钛精矿自给率行业领先。公司新能源版块去年开始量产，电池材料已经形成规模，与主营业务钛白粉产业相辅相成，打造公司第二曲线。

考虑到钛白粉景气度仍弱，维持“区间操作”评级。

钛白粉景气下滑，业绩承压：2023H1 公司业绩同比下滑，主要受钛白粉价格下滑影响。2023H1 钛白粉市场均价为15492 元/吨（yoy-20%），钛精矿均价为2015 元/吨（yoy-5%），钛白粉-钛精矿价差缩小，影响行业利润。Q2 单季，钛白粉市场均价为15608 元/吨（yoy-19%,qoq+2%），钛精矿均价为2016 元/吨（yoy-4%,qoq+0.1%）,钛白粉价格逐渐回暖。公司钛精矿自给率处于行业领先地位，2023H1 公司自产钛精矿60.44 万吨，yoy+25.5%，全部自用。公司全年钛精矿自给率有望超60%,成本优势明显。

销量方面，上半年公司硫酸法钛白粉销量为39.41 万吨，yoy+20.23%，氯化法钛白粉 销量为18.41 万吨，yoy+30.20%。7 月以来，钛白粉库存下降，部分钛白粉企业发布涨价函，后续“金九银十”旺季来临，钛白粉价格有上涨动力，公司利润有望修复。

毛利率同比下滑，费用率控制合理：主营产品价格下行拖累公司毛利，2023H1 公司销售毛利率为25.11%，同比降低9.9pct；Q2 单季毛利率为27.40%,同比降低7.79pct，环比增加4.36pct。费用方面控制合理，H1公司研发费用率为6.14%，同比增加0.90pct；销售费用率为1.93%，同比增加0.33pct,；管理费用率为3.48%，同比降低1.27pct；财务费用率为0.76%,同比去年增加1.07 亿元，主要是项目投入及业务量增加导致贷款增加，使得利息支出相应增加。

贯通钛产业链，新能源材料助力二次成长：公司是全球钛白粉龙头企业，贯通钛全产业链，纵向布局钛精矿，横向布局海绵钛，当前钛白粉产能151 万吨/年，海绵钛产能5 万吨/年；后续在建产能丰富，包括20 万吨/年氯化法钛白粉、10 万吨/年氯化法钛白粉、3 万吨/年高品质海绵钛技改项目、云南国钛3 万吨转子级海绵钛二期等项目，长期产能持续增长。

公司积极进军新能源产业，利用钛白粉副产物硫酸亚铁，建设磷酸铁、磷酸铁锂产能，提升副产经济价值。公司规划了电池材料级磷酸铁项目20 万吨、锂离子电池材料产业化项目20 万吨、锂离子电池用人造石墨负极材料项目10 万吨、锂离子电池负极材料一体化项目20 万吨、电子级磷酸铁锂项目15 万吨。目前公司已投产新能源材料包括磷酸铁锂产能5万吨/年，磷酸铁产能10 万吨/年，石墨负极产能2.5 万吨/年，石墨化产能5 万吨/年，后续项目稳步推进，为公司打开第二增长曲线。

盈利预测：我们预计公司2023/2024/2025 年实现净利润29/39/50 亿元，yoy-15%/+34%/+28%,折合EPS 为1.21/1.63/2.08 元，目前A 股股价对应的PE 为14/11/8 倍，估值合理，目前钛白粉景气修复仍需观察，维持“区间操作”评级。

风险提示：1、公司产品价格不及预期；2、新产能释放不及预期；